1.1. 摩托車業(yè)務(wù)具備年化 2000 萬輛產(chǎn)能，市占率全球第一

本田技研工業(yè)株式會社成立于 1948 年，在全球 29 個國家和地區(qū)擁有 130 個以上的 生產(chǎn)基地，產(chǎn)品包括摩托車，汽車和 Life Creation 等，除了排在首位的摩托車，汽 車的產(chǎn)量和規(guī)模也都排名世界十大廠家之列。 摩托車業(yè)務(wù)方面，截止 2022 財年，公司累計交付超 4 億輛摩托車，在全球 21 個國 家及地區(qū)設(shè)有 35 個生產(chǎn)基地，設(shè)立有超 3 萬銷售網(wǎng)點(diǎn)，并具備年化 2000 萬輛的整 車生產(chǎn)能力。本田摩托車銷量全球第一，市占率超 50%。

1.1.1. 技術(shù)突圍是本田摩托車成功之匙，先高端后大眾的產(chǎn)品打法確保本田快速 搶占市場份額

摩托車業(yè)務(wù)是本田技研工業(yè)的首項(xiàng)業(yè)務(wù)，起源于 1947 年為自行車提供輔助動力的 A-Type 發(fā)動機(jī)。1950 年，本田研發(fā)出自主設(shè)計制造的摩托車 Dream D，此后公司便 加速研發(fā)推出 Dream E 型和 Dream F 型摩托車，其發(fā)動機(jī)的穩(wěn)定性已經(jīng)可以比肩歐 美品牌。

 

1950 年，朝鮮戰(zhàn)爭爆發(fā)，日本成為美國在遠(yuǎn)東建立的后勤供給基地，大量資本流向 鋼鐵，紡織，能源，機(jī)電，食品，交通等各行各業(yè)，本田順勢騰飛。在 Dream F 型 摩托車上，本田首次采用了 HonDA Dream Wind 的翅膀 logo，并沿用至今。隨著進(jìn) 口高精密機(jī)床的投產(chǎn)，1952 年起，兩年間內(nèi)公司雇員猛增至 1337 人。 憑借 Dream F 的成功，1954 年起，本田正式加入曼島 TT 賽事，成為首個進(jìn)入此項(xiàng) 賽事的亞洲品牌。經(jīng)過五年的厚積薄發(fā)，本田車隊(duì)在 1959 年曼島 TT 比賽中脫穎而 出，獲得了團(tuán)體優(yōu)勝獎，并于 1961 年包攬了當(dāng)年所有級別組的冠軍，打破由歐美包 攬冠軍的局面，本田從此名聲大噪，引發(fā)世界的關(guān)注。 1958 年，本田面向普通大眾推出實(shí)用車型 Super Cub（超級幼獸），它一經(jīng)上市就獲 得了巨大的成功。它開創(chuàng)了彎梁車的車架結(jié)構(gòu)，憑借著小巧的外形、獨(dú)特的騎行姿 勢以及經(jīng)濟(jì)的油耗，讓這輛車型迅速風(fēng)靡全球，迄今為止，Super Cub 已銷往 160 多 個國家，并在 15 個國家擁有 16 個生產(chǎn)線，目前仍以累計超一億輛的銷量傲居全球 摩托車銷量之最。

1.1.2. 本田中國合資公司相對獨(dú)立競爭，進(jìn)口產(chǎn)品以貿(mào)易公司鋪設(shè)渠道展開

本田摩托車業(yè)務(wù)于 1982 年正式進(jìn)入中國，目前主要以合資加高端進(jìn)口方式布局中 國摩托車市場。合資方面，本田在中國有五羊-本田、新大洲-本田這兩個合資企業(yè)， 并聯(lián)合五羊及新大洲本田成立 Honda Wing，作為中國市場的中低端摩托車統(tǒng)一銷售 渠道，成立 Honda Dream Wing 作為高端銷售渠道，形成了高低兩個渠道的銷售網(wǎng)。 我們梳理了如下本田中國（摩托）大事件： 1982 年，與中國嘉陵機(jī)械廠技術(shù)合作，開始生產(chǎn)摩托車； 2001 年 01 月，新大洲本田 150cc 旗艦車型戰(zhàn)鷹(CBF150)投產(chǎn)； 2002 年 08 月，新大洲本田 50cc 踏板摩托車 Today 開始出口日本； 2003 年 09 月，五羊-本田 100cc 踏板摩托車 Spacy100 開始出口日本； 2004 年 06 月，新大洲本田 50cc 踏板摩托車“自由 Today”投放國內(nèi)市場； 2009 年 07 月，五羊-本田生產(chǎn)的“ELITE”(精英)出口美國市場； 2011 年 08 月，五羊-本田首款出口日本的 50cc 商務(wù)踏板車“Benly”在公司總裝車間 正式下線；2011 年 10 月，首款電動自行車“酷士”和輕便電動車“颶馳”在新大洲本田下線； 2014 年 04 月，Honda 正式在中國啟動大排量摩托車業(yè)務(wù)，首家 Honda Dream Wing 專營店在上海開業(yè)； 2016 年 06 月，五羊-本田推出首個家族品牌“E-CUTE 家族并發(fā)布凈原 Q1、喜悅 100• 小公主和鬼馬 100； 2017 年 03 月，新大洲本田推出首款電動摩托車 mono； 2018 年 12 月，Honda Gold Wing（金翼）GL1800 正式進(jìn)入中國市場； 2018 年 12 月，Honda 中國研發(fā)的首款鋰電池電動摩托車 V-GO 正式發(fā)布。

合資公司方面，五羊-本田成立于 1992 年，由廣州汽車集團(tuán)股份有限公司、本田技 研工業(yè)株式會社和本田技研工業(yè)（中國）投資有限公司共同投資，其生產(chǎn)基地位于 廣州市增城區(qū)。五羊-本田在電動化領(lǐng)域布局較早，2012 年便設(shè)立五羊電動車無錫 生產(chǎn)基地，整體來看，五羊本田下放的車型多是全球車型，部分車型返銷日本；新 大洲本田在 1999 年開始組建，正式成立于 2001 年，由新大洲股權(quán)投資有限公司、 本田技研工業(yè)株式會社、本田技研工業(yè)（中國）投資有限公司出資組建，注冊資金 1.3 億美元，中日雙方股權(quán)比例各為 50%，設(shè)有太倉生產(chǎn)基地，具備年生產(chǎn)整車、發(fā) 動機(jī) 90 萬臺的能力。截至目前，新大洲本田推出了融入本田先進(jìn)技術(shù)的 CM300、 CRF190L、NS110i FI、NEW PCX160、NS110Q、CBF190TR、EX125 FI、CBF190X、 CBF190R、e 韻 110 FI、Wave110S、S07 等多款摩托車及等多款電動車。累計實(shí)現(xiàn) 銷售 1500 萬臺，出口 50 多個國家和地區(qū)。整體來看，五羊本田及新大洲本田生產(chǎn) 銷售的車型基本一致，而進(jìn)口大貿(mào)產(chǎn)品以本田中國貿(mào)易公司進(jìn)行開展，三者的渠道 相互獨(dú)立，銷售產(chǎn)品覆蓋從低端到中高端系列。

在自主品牌近年來快速搶占中大排量摩托車市場的局面下，本田中國的價格也首次 迎來官方降價，2022 年 11 月，本田 CB400 平臺三款車型（400X、400R、400F）宣 布下調(diào)價格，其中 CBR400R 降幅最大為 3 千元；2022 年 12 月，本田下調(diào)進(jìn)口四缸 街車 CB650R 價格，降幅達(dá) 7 千元；2023 年 1 月，本田下調(diào)在售 1100CC 車型售價。 此次售價調(diào)整三款車型售價均下調(diào) 10%，其中價格最高的非雙 DCT ADV ES 頂配版 本從 249000 元降至 224100 元，下調(diào) 2.49 萬元，而降價最少的 CM1100MT 版本， 從 158900 元降價至 143010 元，降價幅度為 1.59 萬元。整體來看，過去本田中大排 摩托車在中國市場一直以漲價作為主旋律，如今受到國產(chǎn)品牌的快速崛起，其價格 體系趨勢也迎來拐點(diǎn)。

1.2. 合資中大排量車型款式較少且排量段較低，進(jìn)口車型價格高昂

本田摩托車（中國）的品牌矩陣為 1）新大洲/五羊本田的通路車；2）HonDA Wing 的合資中大排量車；3）HonDA e：的電動自行車；4）HonDA Dream Wing 的進(jìn)口 大排量摩托車。中大排量摩托車方面，HonDA Wing 由新大洲/五羊本田進(jìn)行生產(chǎn)銷 售，目前共有 8 款車型，排量段集中于 300、350 及 400cc，類型包括仿賽、巡航、 踏板及街車，款式較少且集中于中小排量，售價方面，400cc 的售價在 4~4.2 萬元， 對標(biāo)同排量段的國產(chǎn)品牌車型貴 1 萬元左右。

 

進(jìn)口車型 HonDA DreamWing 來看，排量段涵蓋包括 500、650、750、1000、1100、 1300 及 1800cc 在內(nèi)的車型，車型基本做到全覆蓋，售價也大幅高于國產(chǎn)品牌。渠 道方面，本田進(jìn)口車型主要通過本田中國貿(mào)易公司統(tǒng)一鋪設(shè)，各省（市）只開設(shè)一 家旗艦店，且對經(jīng)銷商資質(zhì)的考核非常嚴(yán)格。目前，HonDA DreamWing 在中國共 開設(shè)有十家品牌旗艦店，鋪設(shè)先后順序?yàn)樯虾！⒈本⒊啥肌⒎鹕健⒗ッ鳌?jì)南、 鄭州、南京、杭州、西安。

從消費(fèi)者對于本田中大排摩托車的評價來看，關(guān)注點(diǎn)集中在：1）外觀；2） 大燈亮度；3）油耗；4）輪胎；5）動力；6）做工；7）騎行感受；8）配 件豐富度；9）聲浪。整體來看，消費(fèi)者對于本田中大排摩托車的正面評價 集中于油耗低、造型經(jīng)典、動力輸出平順佳、聲浪低沉渾厚等，但對于配 置較保守、配件豐富度低、大燈亮度低等存在不滿。

1.3. 動力平臺及調(diào)校 Know-How 是整車產(chǎn)品力核心要素，本田摩托車在 技術(shù)研發(fā)上領(lǐng)先全行業(yè)

（1）動力平臺——發(fā)動機(jī)：個性化與性能參數(shù)各有所重

摩托車由于結(jié)構(gòu)緊湊，所以使用的發(fā)動機(jī)也比較小巧，對比汽車來看，雖然排量不 大，但是卻可以通過拉升轉(zhuǎn)速來壓榨發(fā)動機(jī)的動力，因此也伴隨著強(qiáng)烈的振動和悅 耳的聲浪。發(fā)動機(jī)最核心的參數(shù)包括：1）排量；2）沖程；3）氣缸數(shù)；4）氣缸布 置型式；5）發(fā)動機(jī)搭載型式。整體來看，不同型式的發(fā)動機(jī)存在難以克服的優(yōu)缺點(diǎn)， 也擁有其明顯的個性化差異，因此，摩企在開發(fā)不同類型的摩托車時，想要打造出 色的產(chǎn)品性能，或營造獨(dú)特的駕駛體驗(yàn)時，發(fā)動機(jī)的研發(fā)與搭配就成了至關(guān)重要的 一環(huán)。

排量方面，摩托車排量實(shí)質(zhì)上指的是發(fā)動機(jī)的氣缸容積，是每行程或每循環(huán)吸入或 排出的液體體積，計量單位為 cc，簡單來說，發(fā)動機(jī)排量越大，摩托車加速及極速 性能越強(qiáng)。但實(shí)際駕駛體驗(yàn)而言，摩托車動力表現(xiàn)與發(fā)動機(jī)轉(zhuǎn)速，配氣機(jī)構(gòu)，輔助 系統(tǒng)等也有很強(qiáng)的相關(guān)性，排量更多表現(xiàn)為摩托車動力儲備的基礎(chǔ)。 沖程方面，沖程是指活塞兩個極限位置之間的距離，摩托車發(fā)動機(jī)大致分為兩沖程 與四沖程發(fā)動機(jī)，簡單來看，兩沖程發(fā)動機(jī)結(jié)構(gòu)簡單，功率及動力性更好，但是油 耗高；四沖程發(fā)動機(jī)結(jié)構(gòu)復(fù)雜，但耐用且油耗低，中大排量摩托車普遍采用四沖程 發(fā)動機(jī)。

 

發(fā)動機(jī)氣缸數(shù)方面，單缸發(fā)動機(jī)是所有發(fā)動機(jī)中最簡單的一種，它只有一個氣缸， 和同排量的多缸機(jī)相比，單缸機(jī)工作時只有一套機(jī)件在運(yùn)轉(zhuǎn)，所以運(yùn)動件的慣性力 得不到抵消，所以振動大；雙缸發(fā)動機(jī)，是指有兩個氣缸的發(fā)動機(jī)，它是由兩個相 同的單缸排列在一個機(jī)體上共用一根曲軸輸出動力所組成，相比單缸發(fā)動機(jī)而言， 每缸排量只有單缸發(fā)動機(jī)的一半，每缸的活塞質(zhì)量小得多，慣性小，可以輕易達(dá)到 比單缸同排量更高的轉(zhuǎn)速，通過更高的轉(zhuǎn)速來輸出更高的功率；三缸發(fā)動機(jī)并無明 顯優(yōu)勢，而且由于活塞不平衡的活動，其震動感較為明顯；四缸發(fā)動機(jī)普遍應(yīng)用于 大排量跑車上，動力輸出具有綿密的特性，各個檔位之間的速度重疊范圍很大，同 樣時速，有多個檔位可供選擇，區(qū)別只是加速力道有強(qiáng)弱分別，但是基本上都不會 有拖檔現(xiàn)象，這點(diǎn)也是很多迷戀四缸機(jī)的車迷最看重的地方，容錯率大，無需時刻 保持高度緊張的心態(tài)來應(yīng)付駕駛。

氣缸布置型式方面，常見的布置型式有直列、V 型、水平對置等。直列發(fā)動機(jī)，就 是指所有氣缸并排排列在一條直線上，優(yōu)勢是制造成本較低，穩(wěn)定性高，低速扭矩 特性好，缺點(diǎn)是發(fā)動機(jī)不適合高速運(yùn)轉(zhuǎn)，不能通過提升轉(zhuǎn)速的方式來提升功率，所 以總功率較低；V 型發(fā)動機(jī)就是將所有氣缸分成兩組，把相鄰氣缸以一定夾角布置 一起，使兩組氣缸形成有一個夾角的平面，從側(cè)面看氣缸呈 V 字形的發(fā)動機(jī)。V 型 發(fā)動機(jī)的出現(xiàn)，主要是解決直列發(fā)動機(jī)長度過大的問題，所以它的主要優(yōu)點(diǎn)就是高 度和長度尺寸小，重量較輕，便于發(fā)動機(jī)艙布置，氣缸體剛性較高，適應(yīng)高轉(zhuǎn)速運(yùn) 轉(zhuǎn)，可以通過提高轉(zhuǎn)速極限來提升功率，也可以用擴(kuò)大氣缸直徑的方式來提升發(fā)動 機(jī)扭矩，缺點(diǎn)是結(jié)構(gòu)復(fù)雜，振動與噪音也會增加；水平對置發(fā)動機(jī)指氣缸水平分布 在曲軸的兩側(cè)。水平對稱布置的氣缸是一種對稱穩(wěn)定結(jié)構(gòu)，所以它的共振小、噪音 小、平衡性好、運(yùn)行平順性好。

發(fā)動機(jī)搭載型式方面，主要分為臥式和立式中缸發(fā)動機(jī)。臥式中缸發(fā)動機(jī)的優(yōu)點(diǎn)是 把活塞上下運(yùn)動放平后變成前后運(yùn)動，這樣發(fā)動機(jī)的運(yùn)行阻力會大大減小，震動也 可以得到改善，此外，其配氣機(jī)構(gòu)變成上進(jìn)下出使得進(jìn)氣和排氣的效率得到一定的 提升，但臥式中缸發(fā)動機(jī)的結(jié)構(gòu)不夠緊湊，冷卻效率較低；立缸中缸發(fā)動機(jī)的優(yōu)點(diǎn) 是結(jié)構(gòu)緊湊，空間利用率較高，散熱片迎風(fēng)面積大，撞風(fēng)效果好冷卻效率高，機(jī)油回落速度快，機(jī)油交換率高，活塞上下運(yùn)動磨損比較均勻，但存在活塞上下運(yùn)動導(dǎo) 致運(yùn)行阻力和震動比較大，排氣門打開后向上排氣排氣效率下降等缺點(diǎn)。

（2）傳動系統(tǒng)——變速箱及離合器：國際擋成為大排量摩托車主流，民用摩托車普 遍采用濕式離合器

離合器接合方式方面，主要可以分為無級變速和有級變速，有級變速又可以分為自 動分離有級變速、循環(huán)擋、國際擋和自動擋 4 大類。無級變速 CVT 主要應(yīng)用于小排 量踏板摩托車上，可通過油門控制，提高發(fā)動機(jī)轉(zhuǎn)速，來實(shí)現(xiàn)自動變速的方式，雖 然操作簡便，但動力傳遞效率低、油耗高；自動分離有級變速主要應(yīng)用于彎梁車， 指的就是不需要手動操作離合器，通過在變速軸上安裝離合器撥叉，根據(jù)油門深淺 和車速，自動進(jìn)行換擋操作，其優(yōu)點(diǎn)是駕駛簡單且較無級變速更為省油；循環(huán)擋就 是不管變速箱有幾個擋位，都會按照順序進(jìn)行循環(huán)操作，它的好處就是在最高擋可 以直接進(jìn)入空擋，實(shí)現(xiàn)空擋滑行，但對于操作失誤的容錯率比較低，存在較大的駕 駛風(fēng)險；國際擋則是在循環(huán)擋的基本上做了駕駛習(xí)慣上的改進(jìn)，當(dāng)達(dá)到最高擋時， 再往上勾會被限制住，不會像循環(huán)擋一樣回到 1 擋，這種換擋設(shè)計更加安全，就算 出現(xiàn)誤操作，也只是升降 1 個擋位，并不會影響行車安全；自動擋 DCT（雙離合變 速箱）為本田旗下高端摩托車型技術(shù)，在換擋時電腦會根據(jù)發(fā)動機(jī)轉(zhuǎn)速和油門開度 參數(shù)自動調(diào)整變速箱擋位，還可以切換自動/手動模式。

 

干式/濕式離合器方面，離合器是發(fā)動機(jī)與變速箱之間動力輸出的橋梁，除了負(fù)責(zé)連 接發(fā)動機(jī)與變速箱之外，離合器還可以抹平發(fā)動機(jī)與變速箱之間的速度差。干式離 合器周圍介質(zhì)全為空氣，由于空氣散熱效果并不出眾，因此對于使用干式離合器的 車型來說，如果出現(xiàn)爬坡、堵車等頻繁起步的工況，就會因?yàn)殡x合器摩擦過多而出 現(xiàn)過熱的問題。當(dāng)離合器過熱之后，離合器片之間的摩擦力會開始下降，無法將發(fā) 動機(jī)的全部動力傳輸給變速箱，進(jìn)而出現(xiàn)動力損耗問題。因此，為保證離合器在空 氣中的散熱能力，干式離合器的直徑往往都會比濕式雙離合大上一倍左右，以此來 增加離合器片與空氣的接觸面積，提升散熱效果；濕式離合器是浸泡在油液里的， 由于液體的比熱容比空氣更大，散熱能力更好，所以濕式離合器天生就具備比干式 離合器更好的散熱能力。但油液本身會產(chǎn)生打滑，所以相比起通常只有一組離合片 的干式離合器，濕式離合器需要多組離合器片才能獲得足夠的摩擦力。整體來看， 除了杜卡迪等專業(yè)跑車會因?yàn)闃O致的傳動效率要求而使用干式離合器，民用摩托車 普遍采用濕式離合器，以此來增加摩托車使用壽命。

（3）調(diào)校 Know-How：整車性能是否得以充分發(fā)揮的核心要素

發(fā)動機(jī)、離合器以及變速箱的性能固然重要，但對于整車性能和騎手駕駛體驗(yàn)而言， 動力與制動端如何配合涉及主機(jī)廠端的大量 Know-How，包括直線加速時扭矩輸出、 動力線性、ECU 匹配、節(jié)氣門開閉節(jié)奏、尾翼等，壓彎時油門時滯、避震器與懸掛 的軟硬調(diào)校等，都需要結(jié)合發(fā)動機(jī)特性、車型定位以及使用場景進(jìn)行調(diào)校。只有動 力端和制動端的良好匹配，才能將摩托車的駕駛性能及體驗(yàn)最大化地發(fā)揮。

（4）本田擁有領(lǐng)先行業(yè)的技術(shù)積累，DCT 技術(shù)在高端車型上具備突出競爭力

本田摩托車在研發(fā)端集中公司大量資源，在多項(xiàng)技術(shù)上領(lǐng)先行業(yè)，包括：1）雙離合 變速器 DCT；2）世界首個摩托車安全氣囊；3）PCX HYBRID 混合動力系統(tǒng)；4） 自動駕駛的跟車、車道保持、自動變道及低速超車等。

本田是世界上第一個推出雙離合變速器 DCT 的公司，自 2010 年推出后，DCT 技術(shù) 已在本田高端車型上實(shí)現(xiàn)了近全域覆蓋，截止 2020 年，DCT 控制搭載 6 軸 IMU 來 檢測車輛的坡度角、加速度和減速度，并選擇與行駛條件相匹配的檔位，使得換檔 更接近騎手的感官。

 

PCX HYBRID 混合動力系統(tǒng)是全球首款量產(chǎn)摩托車的混合動力系統(tǒng)，為了實(shí)現(xiàn)緊湊 輕量化的系統(tǒng)，采用了“并聯(lián)系統(tǒng)”，為 PCX 中負(fù)責(zé)發(fā)動機(jī)啟動/發(fā)電的 ACG 啟動器 增加了駕駛輔助功能，整體來看，PCX HYBRID 混合動力系統(tǒng)具備油耗較低、加速 快等優(yōu)勢，目前主要搭載于踏板車型上。

1.4. 本田兩輪車電動化戰(zhàn)略較為審慎，計劃 2025 年前推出三款玩樂型 電摩產(chǎn)品

面對兩輪車電動化浪潮，到 2025 年，本田技研工業(yè)計劃共計投放 10 款以上小型電 動兩輪車及中大型電動兩輪車，力爭電動兩輪車年銷量未來 5 年內(nèi)達(dá) 100 萬輛（含 電動自行車及電動輕便摩托車），2030 年達(dá) 350 萬輛，約占兩輪車年度銷量的 15％。 小型電摩方面，商業(yè)用途來看，隨著近年來商用電動兩輪車需求逐步增加，本田正 在加快商用兩輪車海外市場發(fā)展的步伐，例如 Honda e: 商用摩托系列已在日本郵政 和越南郵政開始使用，還與泰國郵政啟動合作實(shí)證試驗(yàn)。其中，續(xù)航距離、充電時 間等電動車常見問題也通過更換式電池“Honda Mobile Power Pack（移動電源包）” 得到了初步解決；民用來看，本田計劃在 2024 年至 2025 年間投放 2 款車型，并在 亞洲、歐洲、日本市場銷售，未來將根據(jù)市場環(huán)境、用途、技術(shù)升級的情況，探討 除更換式電池以外的補(bǔ)能選項(xiàng)。中大型電摩方面，2024~2025 年，本田計劃在日本、 美國和歐洲市場投放 3 款中大型電摩，3 款車型基于正在研發(fā)的中大型電摩專用平 臺。此外，本田還計劃推出面向兒童的玩樂型電摩產(chǎn)品。

電動化核心零部件方面，本田正在研發(fā)并推廣搭載電動車三大核心零部件（電池、 PCU、電機(jī)）的電動二輪車專用平臺，其中電池采用全固態(tài)電池路線。整體來看， 本田兩輪車業(yè)務(wù)電動化戰(zhàn)略較為審慎，核心零部件電動化及整車智能化的研發(fā)進(jìn)度 較為緩慢，例如電池目前仍以共享電池業(yè)務(wù)為主，而沒有推出具備競爭力的電池產(chǎn) 品。

1.5. 疫后摩托車銷量穩(wěn)健增長，盈利能力持續(xù)提升

從本田技研工業(yè)年報數(shù)據(jù)來看，2022財年，公司實(shí)現(xiàn)摩托車業(yè)務(wù)營收21852億日元， 同比+22.3%，營收占比為 14.8%，較 2021 財年提升 1.5pct；摩托車業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利 潤 3114 億日元，同比大幅提升 38.6%，實(shí)現(xiàn)銷售利潤率 14.3%，同比提升 1.7pct。 整體來看，摩托車業(yè)務(wù)得益于每年近 1700 萬輛的集團(tuán)口徑銷量，充分發(fā)揮本田品 牌優(yōu)勢及規(guī)模效應(yīng)，其盈利能力為各項(xiàng)業(yè)務(wù)之最。

 

展望 2023 財年，公司預(yù)計實(shí)現(xiàn)集團(tuán)口徑摩托車銷量 1856 萬輛，同比+9.0%，實(shí)現(xiàn) 合并零售銷售 1166 萬輛，同比+8.8%，其增速領(lǐng)先汽車及電動工具業(yè)務(wù)，公司摩托 車業(yè)務(wù)深入全球化布局，疫情爆發(fā)后海外各市場的表現(xiàn)存在較大分化，日本本土持續(xù)穩(wěn)健增長，主要系日本主銷車型為較高端的玩樂類大排量摩托車，其需求受疫情 影響較小；北美市場的銷售結(jié)構(gòu)與日本類似，但受美元加息周期等宏觀因素影響， 公司預(yù)測 2023 財年北美市場摩托車銷量增速僅為 0.7%；歐洲市場需求在疫情得到 有效控制后快速修復(fù)；亞洲市場是公司銷量占比最大的地區(qū)，考慮到本田摩托車在 亞洲（尤其是東南亞市場，每年銷量近 4000 萬輛）市場近 80%的市占率，且銷量大 頭為小排量的通路車產(chǎn)品，其銷量增長受限于疫后當(dāng)?shù)鼐用袷杖胄判牡膹?fù)蘇。

2. 從中大排滲透率及人均銷量兩個維度對標(biāo)日本市場，預(yù)計 中國年銷天花板為 120~188 萬輛

2.1. 上世紀(jì) 80 年代日本中大排達(dá)到年銷峰值，從滲透率角度預(yù)計中國 銷量天花板為 188 萬輛

日本摩托車國內(nèi)銷量在 1982 年達(dá)到 328.5 萬輛的峰值后便一路下滑，2010 年以來 每年的銷量穩(wěn)定在 40 萬輛左右的水平。日本國內(nèi)摩托車銷量呈現(xiàn)清晰的“倒 V 型”， 其背后反映的是 1）城鎮(zhèn)化率提升下公共交通的持續(xù)普及對于摩托車出行需求的擠 壓；2）經(jīng)濟(jì)發(fā)展下，汽車尤其是小汽車對于摩托車出行需求的擠壓。與此同時，日 本摩托車的出口也迎來了快速發(fā)展，而后隨著幾家摩企的陸續(xù)出海及海外工廠的建 設(shè)，日本將產(chǎn)能逐漸轉(zhuǎn)移至海外，國內(nèi)銷量來看，中大排摩托車的占比提升。

與摩托車內(nèi)銷類似的是，日本摩托車出口也在 80 年代達(dá)到峰值后逐年回落，隨著以 四大摩企為代表的摩企將產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至海外（尤其是東南亞工廠）后，2010 年以來， 日本本土出口摩托車數(shù)量穩(wěn)定在 40 萬輛的水平。結(jié)構(gòu)來看，日本本土出口的摩托車 集中于中大排量段，250cc+摩托車出口銷量占比從 70 年代的 20%一路上升至 70%+。 整體來看，日本摩托車國內(nèi)銷量經(jīng)歷了“倒 V 型”，這與禁限摩政策以來，中國國內(nèi) 銷量在 2008 年達(dá)到峰值后逐年回落的態(tài)勢十分接近，對標(biāo)日本，出海+保留高端國 內(nèi)產(chǎn)能（大排量摩托車產(chǎn)能）或許是中國頭部摩企下一階段需要布局的戰(zhàn)略。

分階段來看，1965 年~1975 年，日本國內(nèi)摩托車銷量整體穩(wěn)定在 120 萬輛上下的水 平，摩托車由于經(jīng)濟(jì)性、實(shí)用性成為日本國民的出行優(yōu)選，該階段大排量摩托車由 于“路權(quán)”尚未明確，自 1970 年觸及年銷量 7 萬輛（250cc+）的階段性高點(diǎn)后，就持 續(xù)回落至 1975 年的 2.8 萬輛。此時，本田 CB450 和川崎 W1 的涌現(xiàn)，日本的市售摩托車逐漸逼近了世界水平，本田、川崎、雅馬哈及鈴木都有世界領(lǐng)先水平的大排 量摩托車產(chǎn)品推出。

 

1976 年~1982 年，此時日本摩托車制造商已經(jīng)位列世界第一梯隊(duì)，日本經(jīng)濟(jì)穩(wěn)健發(fā) 展，125cc 以下的小型機(jī)車及 125~400cc 中等機(jī)車駕照引入疊加“限寬門”解除下大 型摩托駕駛限定解除，使得該階段小排量及中大排量摩托車的銷量快速增長。對于 中大排量摩托車市場而言，中排量（400cc）機(jī)車迎來了百花齊放時期，大排氣量和 多氣缸的激烈競爭使得日本摩企在發(fā)動機(jī)及整車的性能上持續(xù)突破。

1983 年以來，日本摩托車內(nèi)銷逐漸萎縮，但中大排量摩托車的消費(fèi)升級與消費(fèi)習(xí)慣 的輪動切換仍在快速進(jìn)行。1983-1985 年期間，摩托車發(fā)動機(jī)從風(fēng)冷轉(zhuǎn)向了主流的 水冷發(fā)動機(jī)，之后 1983 年鈴木的 RG250 登場，裝配了全身大包圍以及分離式手把， 被視為是自家賽車的復(fù)刻品，并且由此開啟仿賽車型的熱潮。1996 年的 400cc+摩托 駕駛證限定解除，大排量摩托車熱潮開啟。以 2004 年為轉(zhuǎn)折點(diǎn)，車廠不再一味制造 追求性能的摩托車，而是向不同領(lǐng)域開始發(fā)展，各類型的摩托車甚至是跨界融合的 產(chǎn)品開始流行。2008 年次貸危機(jī)疊加 2011 年的東日本大地震，讓摩企轉(zhuǎn)而將研發(fā) 重心轉(zhuǎn)向高性價比、輕量化的產(chǎn)品。

以日本為鑒，看中國市場，考慮到人均 GDP、GDP 增速及摩托車文化發(fā)展階段，我 們認(rèn)為日本上世紀(jì) 80 年代的 250cc+摩托車銷量占比數(shù)據(jù)對于當(dāng)前的中國市場更具 備參考意義。但需要指出的是，剔除自行車（包括電動助力車）來看，摩托車+汽車 的組合構(gòu)成了日本人民中長途出行的交通工具，而中國人民中長途出行的交通工具 則需要加上數(shù)量龐大的電動自行車及電動摩托車，因此，我們認(rèn)為在對標(biāo)中日兩國 250cc+摩托車銷量占比數(shù)據(jù)的時候，中國的分母需要考慮電動自行車銷量。從中國 摩托車商會及弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)口徑來看，2022 年中國國內(nèi)燃油及電動摩托車銷 量分別 616.3 萬輛及 761.3 萬輛，2022 年中國國內(nèi)電動自行車銷量為 4400 萬輛（預(yù) 測值）。在計算中國 250cc+摩托車銷量占比的分母時，需要考慮中國電動自行車有 很大部分是對于自行車的替代，本文假設(shè)中國電動自行車有 60%的需求來源于自行 車用戶的切換需求，該部分銷量需要在“分母”中予以剔除。結(jié)合上述分析，我們計 算出中國國內(nèi)中長途代步交通工具的年銷量為 616.3+761.3+4400×40%=3137.6 萬輛， 參考日本上世紀(jì) 80 年代 250cc+摩托車銷量占比約為 6%，得到中國短期 250cc+摩 托車的銷量上限約為 188 萬輛。

復(fù)盤日本國內(nèi)摩托車銷量及結(jié)構(gòu)演變歷史，我們發(fā)現(xiàn)：1）摩托車作為性價比及便捷 性較高的交通工具，通路車類產(chǎn)品的銷量在觸頂回落后仍會保留穩(wěn)定的銷量水平； 2）中大排量摩托車的發(fā)展初期，標(biāo)志性的產(chǎn)品（首先是發(fā)動機(jī)技術(shù)領(lǐng)先，而后是外 觀革新）是引爆需求的先決條件；3）中大排量摩托車發(fā)展初期，其定位更接近于小 眾圈子內(nèi)的高端產(chǎn)品，而后隨著產(chǎn)品的性價比逐漸提高，追求極致性能和追求駕駛 體驗(yàn)的消費(fèi)者會共同推動小眾圈子擴(kuò)容，從而形成一代人的機(jī)車文化；4）中大排量 摩托車進(jìn)入成熟期后，頭部摩企在研發(fā)端的投入力度仍會加碼，此間會有超高性能 的產(chǎn)品推動，與此同時，消費(fèi)者對于不同類型的中大排產(chǎn)品的喜好在不斷切換（巡 航——仿賽——街車——跨界融合）；5）中大排量摩托車發(fā)展后期，供給端和需求 端都會催生相當(dāng)數(shù)量的產(chǎn)品趨向于更“務(wù)實(shí)”的產(chǎn)品定位，具體表現(xiàn)為追求性價比、 輕量化、駕駛平順度等。

2.2. 日本中大排摩托車保有量持續(xù)上升，預(yù)計中國更新速度大于日本

分析日本 50cc-及 250cc+兩個排量端摩托車的保有量與年銷量之間的關(guān)系來看，可 以發(fā)現(xiàn)，50cc-摩托車的保有量呈現(xiàn)出倒 V 型的演變趨勢，表明小排量通路車淘汰量 大于銷量；250+摩托車保有量則持續(xù)增長，表明中大排量摩托車淘汰量小于銷量。 我們認(rèn)為，兩個排量段摩托車保有量的不同演化趨勢反映出：1）作為代步工具的小 排量摩托車，其使用頻率較高，在政策法規(guī)趨于嚴(yán)格的背景下，高齡摩托車加速淘 汰；2）中大排量摩托車的定位更多是玩樂類需求，多數(shù)玩家傾向于購買多輛不同類 型不同排量段的中大排摩托車來滿足自身個性化需求，因此每年淘汰量較小。

 

2.3. 參考日本萬人均銷峰值，預(yù)計中國中大排銷量天花板為 120 萬輛

復(fù)盤來看，日本 250cc+摩托車每萬人平均銷量在上世紀(jì) 80 年代初達(dá)到 12.4 輛的峰 值，2010 年以來穩(wěn)定于 5.5 輛左右的水平。日本中大排量摩托車每萬人平均銷量在 上世紀(jì) 80 年代初觸及峰值，這背后是摩托車文化（尤其是仿賽機(jī)車文化盛行）+經(jīng) 濟(jì)快速發(fā)展+國內(nèi)四大摩企優(yōu)質(zhì)供給，形成的合力所推動的。值得一提的是，在 1996 年之前，日本摩托車駕照存在中型車輛的限制，在此限制下騎手只能駕駛中等排量 400cc-的摩托車，如果想要開大排量摩托，那么就要去到各都道府縣的測試場進(jìn)行 專門的技能測試，從而解除限定審查（拿到 400cc+駕照）。因此上世紀(jì) 80 年代初， 日本中大排量摩托車銷量更多集中于 250~400cc，換言之，大排量摩托車并未貢獻(xiàn) 明顯的增量。

需求方面，從第七次全國人口普查數(shù)據(jù)口徑來看，一線/新一線/二線/三線/四線/五線 及以下各等級城市人口數(shù)量分別
0.75/1.76/1.97/4.00/3.13/2.41 億人，考慮到中大排量 摩托車銷量與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、機(jī)車文化的相關(guān)度較高，三四五線城市的潛在消費(fèi)者占比較一二線城市應(yīng)做相應(yīng)下調(diào)，對標(biāo)上世紀(jì) 80 年代的日本，預(yù)計中國潛在中大排 量摩托車購買人口數(shù)為 11.6 億人（測算原理：一線/新一線/二線城市的常住人口不 作處理，三線/四線/五線城市的常住人口分別下調(diào) 10%/20%/25%）。 政策方面，考慮到中國一線城市及二線城市主城區(qū)普遍存在禁限摩政策（實(shí)際執(zhí)法 過程存在一定程度的“空間”），預(yù)計禁限摩政策影響人口約 2 億人。此外，中大排量摩托車駕照規(guī)則較之上世紀(jì) 80 年代的日本則明顯寬松。

供給方面，需要指出的是，在錢江摩托、春風(fēng)動力及隆鑫通用等中國頭部摩企的引 領(lǐng)下，中國國內(nèi)中大排量摩托車的售價大幅低于日本，高性價比的優(yōu)質(zhì)供給對于以 入門級騎手為主的中國市場而言，具有強(qiáng)大的助推作用。結(jié)合中日兩國在供需兩端 及政策面的對比，以中國潛在中大排量摩托車購買人口數(shù)（11.6 億人）-禁限摩政策 影響人口（2 億人）=中國實(shí)際中大排量摩托車消費(fèi)者人口數(shù)（9.6 億人）作為分母， 預(yù)計中國 250cc+摩托車每萬人平均銷量峰值將達(dá) 12 輛，對應(yīng)中國 250cc+摩托車內(nèi) 銷峰值為 115 萬輛。

2.4. 日本本土四大摩企市占率超六成，預(yù)計中國頭部摩企的市占率仍有 提升空間

民間盛傳“騎不壞的本田、追不上的川崎、修不起的雅馬哈、玩不壞的鈴木”正是對 于日本四大摩企個性化的描述，日本摩托車產(chǎn)業(yè)“稱霸”全球的背后，離不開四大摩 企的“軍備競賽”。 從 2020 年日本本土摩托車品牌競爭格局來看，日本本土市場被四大摩企所壟斷，銷 量占比最高的川崎，占比達(dá) 25%，其次為本田、雅馬哈和鈴木，分別占比 19%、16% 和 7%，四大摩企合計銷量占比超六成。

 

整體摩托車市場來看，考慮到日本本土中大排摩托車銷量占比較高（近 20%），中國 本土仍以小排量燃油摩托車（近 40%）及電動摩托車（近 55%）為主，中國市場的 集中度較低，TOP10 的占比近 60%；中大排量摩托車競爭格局來看，據(jù) 2022 年中 國摩托車商會數(shù)據(jù)口徑，中國本土 TOP10 的市占率接近 65%，集中度較日本而言仍 存在很大的提升空間。

2.5. 成熟消費(fèi)市場疊加本土優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品催生機(jī)車文化的形成，日本機(jī)車文 化側(cè)重于可靠、普適性強(qiáng)、風(fēng)格多樣

玩樂型摩托車市場天生具備亞文化屬性，例如美國市場的摩托車文化是以哈雷機(jī)車 為代表的“自由、個性的生活方式”，追求的是復(fù)古的美式情懷。摩友們的年齡偏大， 是擁有一定精神品位的富裕階層，同時普遍擁有探索廣袤西部、穿越 66 號公路的情 節(jié)。主銷車型由于美國有著更加寬闊道路，比賽以直線加速這種簡單粗暴的形式為 主，于是慢慢形成了大排量，長軸距為主的美式巡航車形；歐洲市場的摩托車文化 顯得更為多元，例如以杜卡迪為代表的賽車文化，追求的是運(yùn)動、奔放的生活方式， 以 KTM 為代表的越野文化，追求冒險、純粹的生活方式。

不同于歐美市場擁有成熟的摩托車文化，日本摩托車作為后起之秀，追求技術(shù)是其 突出特點(diǎn)，機(jī)車文化也并不局限在某一品牌或某一車型，而是受歐美文化的影響， 隨時代演變不斷循環(huán)往復(fù)。上世紀(jì) 80 年代是日本經(jīng)濟(jì)發(fā)展的黃金時代，街頭文化、 漫畫、電影、音樂、時尚文化都突顯著明顯的“都市感”，在這一背景下，已經(jīng)具備 世界一流技術(shù)的日本四大摩企在仿賽車型上開展“軍備競賽”也就不足為奇。與此同 時，日本機(jī)車文化受高橋吾郎、高山隆以及木村拓哉等名人的影響，復(fù)古的美式機(jī) 車也開啟流行趨勢。整體來看，日本機(jī)車文化深受歐美機(jī)車文化的影響，但在歷經(jīng) 數(shù)十年發(fā)展，尤其是日本本土四大摩企逐漸主導(dǎo)世界摩托車市場后，日本本土也演 進(jìn)了屬于自身的機(jī)車文化——可靠、普適性強(qiáng)、風(fēng)格多樣。

2.6. 中國中大排摩友更追求圈層文化，女性摩友入局帶動中大排出圈

在輾轉(zhuǎn)騰挪、往返行止的城市中，摩托車給了年輕人限制范圍內(nèi)可以掌控的自由， 構(gòu)成了鮮活而流動的景觀。在交通工具往便捷、舒適、快速的方向上發(fā)展時，人們 依然存在對風(fēng)和自由最現(xiàn)實(shí)的追求、對生命最深切的質(zhì)問。整體來看，中國本土玩 樂型摩托車文化與日本上世紀(jì) 80 年代所追求的“都市感”及復(fù)古風(fēng)有類似之處，但 由于目前國內(nèi)中大排市場尚屬發(fā)展早期，也具備“小眾圈層文化”、“外觀優(yōu)先”、“品 牌意識較弱”等特性。

1）為什么選擇中大排量摩托車？

不同于小排量摩托車使用場景多為工作通勤，中大排摩托車更多定位休閑、運(yùn)動的 高端娛樂場景，且整體配備和制造工藝方面，中大排完全碾壓小排量摩托車，可以 塑造個性及寄托情懷。此外，中大排摩托車在個性宣揚(yáng)、社交功能、騎行體驗(yàn)等方 面獨(dú)特的優(yōu)勢，交通屬性外具備更加豐富的社會屬性，主力消費(fèi)人群對質(zhì)量品控、 個性化的意識較強(qiáng)，促使摩托車產(chǎn)業(yè)摘除低端化標(biāo)簽，更具設(shè)計感、更高性能、更 智能、更具品牌力。

2）中大排量摩托車用戶黏性如何？

入坑后極易上癮：高速騎行容易喚醒年輕人的冒險與反叛精神，兼具操縱感、交互 感、掌控感，尤其在疫情后更需要有一個釋放情緒、緩解壓力的出口；圈層文化的 支撐：相比于同事圈、親友圈，騎行圈更模糊社會身份，因愛好而相聚，遠(yuǎn)權(quán)勢之 糾葛；“枕邊風(fēng)”的反復(fù)刺激：短視頻中摩托車疾馳而過的視覺沖擊，對象和兄弟紛 紛入坑的好奇加持，獲得摩友認(rèn)可帶來的自豪心理。

3）中大排量摩友畫像？

首先是需要具備一定經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)，裝備、改裝、油費(fèi)、換車等燒錢程度大幅超過小排 量摩托車，中大排量摩友主要集中在沿海一二線城市和內(nèi)陸二線城市，其消費(fèi)能力 較強(qiáng)；其次是年齡段分布呈“啞鈴型”，中大排量摩友主要集中于 20~30 歲。另外， 中老年退休用戶由于其“有錢有閑”的特性，成為占比第二的年齡段群體；其三是以 男性摩友為主，但近年來，自主品牌摩企頻繁推出面向女性用戶的爆款車（奔達(dá)金 吉拉、春風(fēng) 250SR 等），預(yù)計目前女性用戶占比超 10%；最后是個性層面具備“愛冒 險”、“追求差異化”、“喜歡社交”等特性。

3. 對標(biāo)日系經(jīng)典車型，藍(lán)海市場逐漸填平下，綜合性能表現(xiàn)愈發(fā)關(guān)鍵

日本四大摩企在產(chǎn)品打造上都擁有世界一流水平，歷史上的爆品到如今也成為了家 喻戶曉的經(jīng)典車型，例如川崎 Ninja 400（仿賽）、雅馬哈 YZF-R3（仿賽）、本田 Rebel 250（巡航）、本田 CB400（街車）、鈴木 GIXXER 250（街車）等，歷經(jīng)數(shù)次改款已 成為車迷心中的經(jīng)典。整體來看，以本田為代表的的日系品牌，旗下經(jīng)典車型具備 1）差異化的外觀設(shè)計，且歷經(jīng)數(shù)次改款仍具備極強(qiáng)的延續(xù)性；2）極強(qiáng)的品控，產(chǎn) 品使用壽命較長；3）產(chǎn)品駕駛性能差異化，大廠間的整車調(diào)校偏好極具個性。

3.1. 藍(lán)海市場疊加出色外觀是近年中國爆品的先決條件

3.1.1. 春風(fēng) 250SR——首款自主品牌仿賽車型，顏值出圈性價比高

春風(fēng) 250SR 是春風(fēng)動力首款爆款車，于 2020 年 2 月首發(fā)，當(dāng)時中國市場 250~300cc 仿賽車型的競爭對手僅有合資摩企豪爵鈴木的 GSX250R 一款車，春風(fēng) 250SR 迅速 成為爆款，精準(zhǔn)定位藍(lán)海市場是其成功的先決條件。從春風(fēng) 250SR 的產(chǎn)品參數(shù)來看， 對標(biāo)豪爵鈴木 GSX250R，除了發(fā)動機(jī)是單缸外，春風(fēng) 250SR 在各項(xiàng)核心參數(shù)上都 擁有更強(qiáng)的表現(xiàn)，疊加更低的售價和差異化的外觀設(shè)計（大膽的配色和獨(dú)特設(shè)計語 言），使得春風(fēng) 250SR 短期內(nèi)收獲了較高的熱度。

 

春風(fēng) 250SR 定義了中國中排量（250~300cc）仿賽摩托車市場，跟進(jìn)者不乏錢江賽 250、貝納利 Tornado 302、隆鑫無極 250RR、凱越 321RR 等有利的競爭對手。但春 風(fēng) 250SR 憑借其出眾的外觀，以及保有量較大的用戶群體中不乏網(wǎng)紅屬性，依舊占 據(jù)中國中排量仿賽市場的頭部。我們預(yù)計春風(fēng)250SR的月銷量峰值水平超5000輛， 2021~2022 年春風(fēng) 250SR 也進(jìn)行了“小改款”，先后推出賽道版（售價提升）、廠隊(duì) 限量版及 CBS 版（售價降低）來維持整個系列的熱度。

3.1.2. 奔達(dá)金吉拉 300&灰石——專注巡航車市場，外觀設(shè)計考究

奔達(dá)于 2020 年推出巡航太子車——金吉拉，與春風(fēng) 250SR 爆火的原因類似，2020 年奔達(dá)金吉拉所面對的競爭對手基本為進(jìn)口及合資車，而國產(chǎn)品牌所推出的同類產(chǎn) 品在外觀設(shè)計上與金吉拉存在較大的差距。從車友對金吉拉的評價來看，1）圓潤的 設(shè)計以及 Bobber 風(fēng)格很容易對標(biāo)“小哈雷”；2）復(fù)古細(xì)節(jié)做工到位，非常有情懷的 圓型大燈，以及發(fā)動機(jī)表面經(jīng)過特殊處理；3）皮帶傳動可有效的降低傳動噪音和傳 動震動；4）用料十足，價格親民，保值率高。整體來看，金吉拉爆火的核心原因?yàn)?藍(lán)海市場的錯位競爭疊加考究的外觀設(shè)計。

繼奔達(dá)金吉拉 300 爆火后，奔達(dá)摩托于 2021 年 8 月推出全新產(chǎn)品奔達(dá)灰石 300，灰 石 300 對比金吉拉 300 來看，兩者的設(shè)計基于同一平臺，動力等配置上并無顯著差 異，主要體現(xiàn)為滑動離合、雙邊排氣，加長軸距等小改進(jìn)，整體來看兩者更多的是 外觀風(fēng)格上的差距，而灰石 300 也延續(xù)了金吉拉 300 火熱的銷量趨勢。

3.1.3. 錢江閃 300S 及賽 600——快速跟進(jìn)的新品策略，領(lǐng)先的動力平臺

錢江閃 300S 及賽 600 在 2022 年成為爆款，兩者合計銷量預(yù)計占比錢江摩托中大排 量摩托車銷量的 80%以上，復(fù)盤來看，兩者爆款的邏輯并不相同。首先來看閃 300S， 閃 300S 推出以及成為爆款的過程充分體現(xiàn)了錢江摩托相比于國內(nèi)友商的優(yōu)勢—— 最全的發(fā)動機(jī)平臺、最快的響應(yīng)速度和最快的研發(fā)速度。閃 300S 是錢江摩托為了 對標(biāo)奔達(dá)金吉拉 300&灰石 300 所推出的產(chǎn)品，但在 2021 年 9 月推出后，卻因?yàn)槌?代產(chǎn)品顏值不夠出眾而銷量遇冷。此后，錢江摩托在與經(jīng)銷商及消費(fèi)者充分溝通后， 快速推進(jìn)閃 300S 改款的研發(fā)設(shè)計，并于 2022 年 1 月推出 2022 款閃 300S。從 2022 款閃 300S 來看，不僅在外觀設(shè)計上更為大膽，還增加了皮帶款。此時，距離奔達(dá)金吉拉 300 首發(fā)已經(jīng)超過 1 年，閃 300S 憑借其充足的產(chǎn)能儲備以及新品效應(yīng)，快速 完成了對于巡航太子車市場的攻占。

 

賽 600 爆款邏輯與閃 300S 存在一定差異，我們總結(jié)了如下特點(diǎn)：1）賽 600 核心賣 點(diǎn)是性能，其擁有自主品牌中唯一的四缸仿賽車型，性能直接對標(biāo)本田 CBR650R， 但賽 600 的售價優(yōu)勢明顯；2）賽 600 立足于大排量仿賽市場，仿賽車型是中國市場 的“初代爆品車型”，賽 600 承接了較多在 2020 年“入坑”新手的升級需求；3）對標(biāo) 本田仿賽車型，2022 款賽 600 在定風(fēng)翼、排氣管等做了較大的外觀改進(jìn)，顏值提升 明顯。

3.2. 中大排爆品難離差異化，藍(lán)海市場逐漸填平下，綜合性能表現(xiàn)愈發(fā) 關(guān)鍵

2020~2021 年，中國中大排摩托車市場所涌現(xiàn)的爆品，其成功背后最核心的兩大要 素為 1）出色的外觀設(shè)計，不乏大膽配色、家族化設(shè)計及復(fù)古情懷等差異化標(biāo)簽； 2）定位仿賽以及巡航太子車兩大主流賽道，且推出時點(diǎn)缺乏有效的自主品牌競品。 2022 年，以 QJMOTOR 賽 600 為典型，1）優(yōu)秀的品控；2）高配置疊加穩(wěn)定性鑄 就的性能端稀缺性，也成為決定產(chǎn)品是否大賣的核心要素。我們認(rèn)為，對標(biāo)日本四 大摩企，在中國中大排摩托車市場逐漸成熟后，產(chǎn)品性能會成為決定性因素，具體 表現(xiàn)為 1）高配置，且駕駛穩(wěn)定性好；2）產(chǎn)品調(diào)校差異化，例如本田強(qiáng)調(diào)均衡，川 崎強(qiáng)調(diào)激進(jìn)、暴力的駕駛體驗(yàn)，雅馬哈強(qiáng)調(diào)高轉(zhuǎn)速動力；3）出色的品控，日本四大 摩企可以“彎道超車”躋身世界一流摩托車品牌，離不開“變態(tài)”的品控。

4.重點(diǎn)公司分析

4.1. 錢江摩托：極速產(chǎn)品研發(fā)，極全產(chǎn)品矩陣，QJMOTOR 野蠻生長

錢江摩托成立于 1985 年，自 2005 年全資收購意大利品牌貝納利后進(jìn)軍大排量摩托 車賽道，自 2016 年 6 月被吉利控股收購后，公司經(jīng)營層面持續(xù)改善，并全面聚焦于 大排量摩托車賽道。自 2020 年 5 月，公司全新自主中大排摩托車品牌——QJMOTOR 上市后，公司在中大排摩托車賽道持續(xù)占據(jù)國內(nèi)銷量第一。公司目前擁有貝納利、 QJMOTOR 及 QJIANG 三大摩托車品牌，以及國產(chǎn)品牌中最全的整車及發(fā)動機(jī)產(chǎn)品 系列。此外，公司也與哈雷·戴維森、MV 奧古斯塔等海外企業(yè)開展深度合作，有望 進(jìn)一步提高公司的生產(chǎn)工藝、設(shè)計能力及品牌形象。

QJMOTOR 傳承了貝納利的優(yōu)秀基因，品牌一經(jīng)推出便獲得了較強(qiáng)的市場關(guān)注度， 在快速補(bǔ)齊各系列產(chǎn)品線后，2022 年 QJMOTOR 旗下——閃 300 和賽 600 成為月 銷過萬的“爆款產(chǎn)品”，拉動公司2022年250cc+摩托車銷量至14.05萬輛，同比+71.1%。 需要指出的是，中大排量摩托車的目標(biāo)群體對于產(chǎn)品個性化需求非常高，參考日本 中大排摩托車歷史，每年流行的趨勢都會發(fā)生明顯的變化。因此，我們認(rèn)為錢江摩 托一以貫之的車海戰(zhàn)術(shù)勝率較高，從公司 2023 年新品規(guī)劃來看，QJMOTOR 將形成 對于競品在排量和售價段的全方面包圍。

 

渠道方面，公司在國內(nèi)深化實(shí)施 Benelli 及 QJIANG 渠道直營模式改革，繼云南，廣 西，浙閩后，重點(diǎn)推進(jìn)了北京、皖蘇滬、陜西、廣東的改制，打造高效率市場運(yùn)營 團(tuán)隊(duì)，提升市場靈活機(jī)制和管理機(jī)制；國際加強(qiáng)自主出口隊(duì)伍建設(shè)，推動 QJMOTOR 等品牌的國際渠道布局，進(jìn)行海外多品牌覆蓋。

財務(wù)數(shù)據(jù)方面，在吉利控股入主后，公司營收每年穩(wěn)健增長，在剝離房地產(chǎn)、鋰電 等非主營業(yè)務(wù)后，公司業(yè)績也實(shí)現(xiàn)了逐年增長，預(yù)計 2022 年歸母凈利潤為 3.93~4.40 億元（YoY+65.40%-85.18%），扣非歸母凈利潤為 3.67~4.14 億元（YoY+97.98%- 123.34%）；2022Q4 單季度歸母凈利潤為-0.17~+0.30 億元（2021 年同期為-0.37 億 元）。

4.2. 春風(fēng)動力：休娛龍頭迎新品大年，持續(xù)關(guān)注海外需求復(fù)蘇

春風(fēng)動力于 1989 年成立，自 2008 年金融危機(jī)后專注于休閑娛樂產(chǎn)品的研發(fā)與銷售， 主業(yè)為全地形車以及大排量摩托車。截止目前，全地形車是公司貢獻(xiàn)營收和利潤最 多的業(yè)務(wù)，出口量連續(xù)多年占全行業(yè) 70%以上，出口額穩(wěn)居國內(nèi)第一。摩托車業(yè)務(wù) 來看，公司憑借家族化的外觀設(shè)計以及出色產(chǎn)品力定義了國內(nèi) 250cc 摩托車市場， 先后打造了 250SR、250NK 及 450SR 等多款爆款產(chǎn)品。自 2013 年起，公司與世界 頂級摩托車品牌 KTM 展開深度合作，2022 年已建成了第一家合資工廠。

全地形車方面，公司 2018 年以來出口額持續(xù)占據(jù)行業(yè)第一，占比達(dá) 70%，主要目 標(biāo)市場為北美及歐洲市場，其中公司憑借出色的產(chǎn)品力及性價比在歐洲市場占比超 30%的市占率，北美市場為全球最大的全地形車消費(fèi)市場，公司在面臨北極星、龐 巴迪等國際一線全地形車品牌時，仍舊表現(xiàn)出了強(qiáng)大的競爭實(shí)力。

 

銷量及 ASP 來看，在海外友商產(chǎn)能受疫情負(fù)面影響的背景下，2021 年公司全地形 車迎來爆發(fā)式增長，銷量同比增長 126%，據(jù)中國摩托車商會數(shù)據(jù)口徑，公司 2022 年累計實(shí)現(xiàn)全地形車銷售 15.59 萬輛，同比-5.5%，其中 22Q4 單季度實(shí)現(xiàn)銷量 3.95 萬輛，同比-26.7%，環(huán)比-1.0%，主要受去年同期較高基數(shù)及年款換代認(rèn)證影響。2022 年，公司全地形車 ASP 得到了大幅提升，預(yù)計將實(shí)現(xiàn) 15%的同比增長，主要系公司 北美市場出貨價格上調(diào)及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中 U/Z 系列占比提升而拉動。

摩托車方面，公司聚焦于中大排量段產(chǎn)品的研發(fā)和銷售，主力產(chǎn)品集中在 250cc、 400cc 以及 650cc 的排量段。2020 年，公司打造國內(nèi)首款自主品牌仿賽車型 250SR， 該產(chǎn)品具備突出性價比及出色的外觀，在入門級玩家為主的中國市場，一經(jīng)推出便 形成了“爆品”效應(yīng)，在 250SR 的拉動下，2020~2021 年，公司 250cc 車型占兩輪車 合計銷量的比重近 50%。2021 年，公司在自身仿賽車型占據(jù)國內(nèi)用戶認(rèn)知高點(diǎn)的背 景下，再度打造仿賽新車型——450SR，其搭載 450cc 雙缸發(fā)動機(jī)，對標(biāo)川崎 Ninja400， 產(chǎn)品矩陣持續(xù)升級。截至目前，公司中大排量摩托車平臺覆蓋仿賽、街車、休旅、 復(fù)古及拉力等車型，在產(chǎn)品品控及研發(fā)端持續(xù)投入。

中大排摩托車出海來看，2021 年前，公司摩托車業(yè)務(wù)深耕中國市場。自 2021 年以 來，憑借 700CL-X 等多款性能優(yōu)異、契合海外消費(fèi)者需求且性價比較高車型的出海， 公司摩托車業(yè)務(wù)出海節(jié)奏加速。據(jù)中國摩托車商會數(shù)據(jù)口徑，公司在 2021~2022 年 分別實(shí)現(xiàn)中大排量摩托車出口 2.58 及 4.35 萬輛。

展望 2023 年來看，據(jù)春風(fēng)動力 2022 年秋季戰(zhàn)略發(fā)布會，公司在 2023 年有 6（燃 油）+4（電動）款兩輪摩托車產(chǎn)品推出，在全地形車業(yè)務(wù)進(jìn)入穩(wěn)態(tài)發(fā)展階段，公司 將更多的戰(zhàn)略資源向兩輪車業(yè)務(wù)傾斜。我們看好春風(fēng)動力 2023 年為新品大年，預(yù)計 新品將早于競爭對手進(jìn)行發(fā)布及交付，對于 2023 年全年銷量的拉動可期。
（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關(guān)信息，請參閱報告原文。）